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张卫星:缓流通后患无穷 暴跌至少三五年才消化  

2008-07-19 13:51:37|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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  第一个提出股权分置改革的人是张卫星。三年过去了,我们再次采访这位股改专家。他对于股改的成果作何评价

  第一个提出股权分置改革的人是张卫星。在2005年股权分置改革之前,对于股改方案,张卫星已经研究了五年,也为股改的实施奔走了五年。2005年4月29日,当股改正式启动时,他发现,很多规定存在着缺陷。在《新财经》2005年第6期《张卫星:股权分置试点改革难以服众》一文中,他提出了对股改方案的担忧(下文“昨天”中的观点即为张卫星当时的说法)。三年过去了,当我们再次采访这位股改专家时,他表示:股改最大的问题就是,只看到短期效应,没考虑到长期后果。

  股改政策倾向大股东

  《新财经》:您是最早提出股权分置问题的。您的意见,股权分置改革时采纳了多少?

  张卫星:我在1999年就提出了一些改革的思路,股权分置的核心问题就是股权结构调整。应该说,股改方案出来后,有百分之七八十都采用了我提出的思路。

  《新财经》:《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》,与您的想法有没有差距?

  张卫星:股改真正实施的时候,我发现有很多问题。对于股权结构调整对价方案,我一直主张“高对价、快流通”。“高对价”就是给流通股东支付的对价高一些,比如10送5、10送10,甚至10送20。“快流通”的意思就是当年就把流通股问题化解掉。当时,股价已经很低了,如果采用10送10,非流通股的成本提高以后,对市场是没有冲击性的。很多股票的价格只有两三元钱,非流通股也没有变现压力。

  《新财经》:您认为当时并没有采用“高对价、快流通”方式的原因是什么?

  张卫星:当时采用的是“低对价、缓流通”的方式。以10送3为对价样本,并且先不流通,等三年以后再说。这种方式的好处就是,股改进行得特别快,政府也不需要承担很多责任。对非流通股来说,10送3,只能算“九牛拔一毛”,这么小的代价,又可以上市流通,大股东当然有动力。很明显,当时的股改政策倾向于大股东。

  我看完《通知》(《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》)后,最大的感觉就是难以服众。把保护投资者利益口号化。现在的方案已经照顾了非流通股股东的利益,显然,保护流通股股东的利益成为一句空话。

  我们经过严格测算,只有送股比例达到一定程度,才能保证改革成功。由于《通知》没有强制规定应对投资者补偿以及补偿多少,如果大部分企业都不愿意送股,对流通股股民的补偿就会很少,股市的后果不堪设想。

  股改三年后,问题开始暴露

  《新财经》:采用“低对价、缓流通”的缺陷是什么?

  张卫星:在股权分置的时候,所有的股票价格都是失真的,都有结构性问题。在全流通下,股票价格信号就不会失真。当时,把非流通股的流通问题往后放了,非流通股到底对市场会造成什么样的影响,会出现什么样的结局,无法预测,只有三年以后再看。所以,我也说过,股权分置改革在三年以后才真正开始。如今,股改已经三年多了,所有的问题、所有的后遗症都出来了。

  《新财经》:前两年股市的暴涨是不是与股改政策有直接关系?

  张卫星:是的。因为当时的非流通股不能上市流通,直接做了对价送股,股票的供应量并没有增加。而场外资金进入股市的速度非常快,供需不平衡,造成了失控性的暴涨,从1000点涨到6000点。这时,社会上所有可投资的资金几乎都消耗完了,却开始了非流通股的上市,要形成新的价格体系,股价又出现了失控性的暴跌。应该说,这次股市的暴涨暴跌从经济学上都能够非常清楚地判断出来。

  《新财经》:自从“大小非”开始解禁减持后,市场的压力特别大,普通投资者也深受其害。

  张卫星:我觉得更严重的问题,是套牢了一大批新股民。在两三年时间里,火暴的股市吸引了大批人进入。上千万的投资者进入股市后,买了高价股票,很难在短时间内解套。这是一个非常严重的问题,而且需要很多年才能化解。本来,股权分置改革之前就套牢了一批股民,股改的目的之一也是为了解决这个问题。没想到,股改后套牢了更大一批股民。所以,在股改政策制定上是需要检讨的。仅仅为了短期效果,牺牲了长期利益,造成了今天的恶果。

  《新财经》:如果当时采用了“高对价、快流通”的方式,股市的走势会怎样?

  张卫星:股市会非常平稳。因为在1000点附近,股市已经跌无可跌了。当时又有送股,非流通股上市,对市场的冲击是非常小的,一旦出现暴涨,马上会有存量的股票供应,“大小非”可以减持,会缓解暴涨压力。当时也有人担心“快流通”会引起股市暴跌,其实不太可能。股改的时候,市盈率已经很低了,再加上有送股,在这样的市场情况下,无论从市盈率还是投资回报率的角度考虑,非流通股抛售的欲望很低。

  现在回头看看,“缓流通”真的是后患无穷,我们用短暂的盛宴换来的是长期痛苦。

  《通知》规定:“试点上市公司的非流通股股东应当承诺,其持有的非流通股股份自获得上市流通权之日起,至少在十二个月内不得上市交易或转让。”但投机机构完全可以用十几天的时间借助市场热情炒高一只股票,然后用一年或更长一段时间慢慢派发,让股民慢慢为此次炒作买单,导致一个短暂爆发反弹牛市以后的漫漫熊市。

  这一轮暴跌,至少三至五年才能消化

  《新财经》:现在股改已经三年多了,您认为最应该总结的教训是什么?

  张卫星:由于管理层不愿意承担过多的股改责任,在制度设计等方面有很多缺陷。最大的问题,就是前两年新股民进场的时候,政府部门没有明确地告知风险,股权分置改革这么大的事情,没有让新股民清晰地认识。很多人买了股票之后才知道有股权分置改革这回事,才知道2007年、2008年“大小非”要开始解禁。所以,投资者有一种被欺骗的感觉。现在的股市出现了很多问题,这个残缺的股票市场以及股改制度上的缺陷,需要用很多年来恢复。我们虽然把股权分置问题解决了,但付出的代价太大了。

  《新财经》:股市经过暴跌后,政府也出台了救市政策,但现在还是难有起色,这种情况还要持续多久?

  张卫星:需要很长时间才能消化,至少三至五年。现在“小非”的减持压力非常大,“大非”还没有减持,最要命的是占有大比例的国有股还没流通。国资委也在控制国有股流通,怕出现大的风险。其实,越不流通对市场造成的风险越大,流通了反而问题不大,这么大一块国有股,老像个炸弹一样悬在空中。

  股权分置问题是六方博弈。坦率地说,我的方案中也有各方利益的妥协,可以很好地保护中小投资者,而上市公司和机构投资者也都愿意接受。现在感觉唯一不接受方案的是政府管理层。如果证监会告诉上市公司,你可以直接从股市里拿钱,而不需要自己劳动,上市公司肯定愿意。

  我现在不想发表任何意见

  《新财经》:现在管理层也在做一些补救措施,您觉得还有更好的办法吗?

  张卫星:我觉得办法还是有的,毕竟对于股改我研究了那么多年。但我现在不想发表任何意见,应该让很多人去反思。既然是改革,也就是一个学习的过程。我之所以不想再出主意,就是不想再用短视的眼光去解决问题。否则,短期内解决了“大小非”问题,长期的更大的问题又会出现。

  我给自己的评价是“中国股市的股权分置专家”,我能把一个思想讲上五六年,而且,四十岁之前我不准备收敛。因为中国的股市太乱,问题太多,利益太大,我要采取能让大家都听见的方式说话。

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